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        1. 悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          寫在前面:

          2023年已經過半,回顧上半年,經歷了2022年的波折后,2023并非一個嶄新的“恒紀元”,而更像2022的一個加時賽。

          國內經濟在疫情影響減弱后,并非立刻就生龍活虎。而美聯儲在通脹見頂后,仍堅定加息的步伐。

          預期和現實的落差,是資產價格波動與分化的根源。

          上半年滬深300指數微跌0.75%,而回撤則達到了11.5%。年初還是“復蘇鏈”主導反彈,很快市場主線變成了與經濟弱相關的AI和中特估。

          與此同時,債市的表現強于股市,上半年中證綜合債指數漲了2.73%,已與2022全年漲幅相當。

          國內股市與海外股市的分化也很明顯,上半年滬深300指數下跌0.75%之時,美國標普500指數則漲了約15%。前者復蘇比預期的慢,后者衰退也比預想的晚。

          資產價格的波動與分化,體現了資產配置的意義。

          上半年股債兼配者體驗會更好,量化、主觀兼備者體驗會更好,國內、海外資產兼配者體驗會更好。

          多元配置發揮作用的時刻,正是在這些我們看不透、摸不清、想不到的年份里,而近幾年的經驗告訴我們,這樣的時候確實不少。

          展望下半年,仍然是想得到的方向與看不透的細節并存。想得到的是,與上半年相反,悲觀氛圍下,經濟、政策的超預期很可能帶來股債收益差的修復,這意味著股債的相對走勢會是上半年的鏡像。當然,這件事何時發生,以怎樣的形式發生,是猜不準的。

          同樣的,預期和現實再次出現背離時,A股的風格分化、美股的風格分化、A股和美股的分化,會在下半年收斂或是逆轉嗎?

          我們梳理了一些線索,這些線索不會告訴我們下半年確切的將發生什么,恰恰相反,它告訴我們如何利用各類資產,去對抗未知的環境。

          以下,是好買2023下半年的資產配置指南。

          2023年下半年資產配置觀點

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          宏觀:弱復蘇延續,信用較寬松 

          后續政策發力可期

          要點速覽:

          1.總體處于弱復蘇,非制造業修復更佳

          2.信貸投放較寬松,積極支持經濟增長

          3.資金面短期內仍將維持寬松

          從增長維度看,宏觀經濟總體處于弱復蘇狀態,結構上非制造業修復更佳。

          一方面,5月官方制造業PMI為48.8,較23Q1走弱,但5月財新制造業PMI仍在50.9的榮枯線上,表明當前的復蘇在結構上不均衡;此外,官方非制造業PMI和財新中國服務業PMI今年來多保持在55附近,高于制造業PMI水平,表明非制造業的修復進程優于制造業。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          另一方面,當前消費者信心指數已從歷史最低點恢復,正處于逐步恢復階段;而代表工業增長的克強指數當前雖仍為下行,但后期企穩的預期逐步加強。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南


          從信用維度看,當前總體信貸投放處于較為寬松的狀態。5月M1、M2和社融同比增速分別為4.7%、11.6%和9.5%;對比2023年一季度4.5%的實際GDP同比增速和0.94%的GDP平減指數,信貸投放對經濟增長提供了較為充裕的支持。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          從資金維度看,6月央行將7天逆回購的政策利率從2.0%下調至1.9%,為今年以來的首次政策利率下調;這釋放了較強的貨幣政策寬松信號,預計資金面在短期內仍將維持寬松。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          總體而言,雖然近期經濟數據未達市場預期且結構中存在隱憂,但國內經濟整體仍處在弱復蘇過程中,且信用環境相對寬松,后續政策發力可期。

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          股票:股票投資性價比較高

           成長風格有望逆轉


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          1.A股估值性價比處于高位

          2.成長風格有望逆轉

          3.量化超額整體向好

          截至2023年半年度,國內股市年初至今漲幅回吐,市場指數漲跌互現。具體而言,小票行情顯著,全年價值風格占優。同時,板塊分化嚴重,TMT受AI催化大幅領跑,制造、消費受經濟復蘇不及預期影響,表現不振。

          從盈利角度看,本輪復蘇期間,企業盈利增速彈性或較低。主要受兩方面影響:首先,當前國內PPI處于從過去2年的高位往下滑落的階段;其次,前兩年累積的高庫存面臨去化,壓制企業盈利,但存貨增速已回落至歷史低位,何時轉向主動補庫,取決于企業對未來的信心。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          從估值角度看,股債相對性價比當前處于較高歷史分位,風險溢價歷史分位數達81.2%,代表股市當前相對債市估值偏低,對應未來一段時間內股市相對債市的超額收益可能走高。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          具體來看,創業板指的股權風險溢價(ERP)超過歷史2倍標準差,成長風格整體估值僅為歷史9%分位。結合國內經濟整體處于弱復蘇過程中,且信用環境相對寬松,推薦超配權益類相關資產和策略。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          量化股票策略方面,回顧二季度,alpha的表現穩中向好。4月,在成交額持續放量、截面波動率顯著回升的背景下,量化超額有所回暖。5月小市值風格與動量、波動率等主流量價風格形成了較為明確的趨勢,利好持股分散的alpha策略,量化超額表現優異。

          展望下半年,alpha方面,小市值在經歷了短期的調整后重新初步形成趨勢。同時,宏觀風險事件的影響已逐步消退,在復蘇預期下的市場成交熱度與市場截面波動率皆回暖明顯,為量化超額的發揮提供了一個穩定的環境。市場結構方面,500指增由于較為均衡的行業配置以及全市場范圍內較大的超額空間仍將是量化的主賽道。

          投資建議

          1.近期股市流動性偏弱,新增資金不多,6月中旬稍有改善;國內權益市場估值下調明顯,股權風險溢價重新進入較有吸引力的區間。當前市場已經較為充分的計入了各項悲觀預期,往后看機會大于風險,建議對權益類基金保持中高倉位。

          2.結構上,今年以來,價值風格領跑,成長持續殺估值,消費和周期表現不佳,6月以來成長和消費超額明顯,隨著市場預期變好,風格有望逆轉。成長行業中,建議順著機構布局和調倉的方向進行市場對齊,可關注電子、醫藥;價值行業中,建議關注供給出清、現金流好轉的行業,如保險、公用事業;周期行業中,建議等待經濟明顯好轉、居民端信心修復,做偏右側的布局,關注食品飲料、化工。

          3.當前是指數增強產品較好的配置時機,量化策略超額整體有向好趨勢。建議投資者在beta和alpha相對低位時配置,以獲取更高的安全邊際,除此之外,減少對beta的擇時判斷,也減少對指數增強產品的擇時判斷。

          固收:債券收益率繼續下行空間有限  

          規避重倉尾部城投的產品

          要點速覽:

          1.利率債和信用債收益率全面下行

          2.短端債券收益率下行幅度更大

          3.城投短久期,可適度信用挖掘

          二季度,在“弱修復”現實和銀行配置需求的帶動下,利率債和信用債收益率全面下行,債市行情走強。盡管資金利率較防疫政策優化之前有所回升,但市場流動性依然充裕。長短端債券收益率同步下行,且短端下行幅度更大,期限利差有所走闊。隨著債券市場的持續修復和理財市場恢復正常,今年以來各主要評級和關鍵期限的信用利差均不同程度收窄。但短期來看,信用利差進一步壓縮空間有限,債券市場的信用分化還將持續。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          城投債方面,今年以來各城投信用利差明顯下行,至5 月中旬開始收益率開始走平,同時利差走闊。目前地方政府妥善處置城投債意愿仍然很強??傮w看,建議適度杠桿、短久期,組合化、分散化配置公益屬性強的城投,適度信用挖掘。房地產債券方面,民營地產銷售依然疲軟,面臨的償債壓力有所上升,債券價格波動較大。對于風險偏好較高的投資者,目前仍可以適當博弈短久期地產債的投資機會。對于穩健投資人,依然建議謹慎。

          投資建議

          1.二季度,經濟景氣度下行,基本面修復速率放緩。在經濟修復不及預期及銀行配置力量的帶動下,債券收益率持續走低,預計后續收益率繼續下行空間有限,債券投資性價比有所降低。

          2.央行貨幣政策總體穩健偏松,流動性依然充裕。央行3月份意外降準,6月份再次超預期降息,也表明當前國內經濟修復動能不足,而海外衰退風險和不確定也加大了經濟修復的難度,在貨幣寬松措施出臺后,不排除后續更多托底政策的落地。

          3.投資上,建議規避重倉尾部城投和民企標的的產品。當前城投平臺再融資較為穩定,雖有些地區出現負面輿情,但地方政府妥善處置城投債意愿仍然很強,省內和省外資源正在積極調用以解決債務壓力,違約風險不大。地產行業銷售疲軟,僅存的民營地產償債壓力較年初有所上升,債券價格波動較大。

          海外:美國通脹總體處在下行通道

          價值風格具備安全邊際優勢

          要點速覽:

          1.總體通脹在下行通道中

          2.美股需關注部分估值拉升后的不確定性

          美國勞工部5月公布的數據顯示,5月份美國CPI同比為4.0%,繼續保持較快下行;5月核心CPI為5.3%,下行較為緩慢??傮w通脹在下行通道中,符合前期預期。

          當前主要發達經濟體的加息抑制效應開始顯現,通脹中最為關鍵的住宅分項預計23年H1達到最高點,23H2有望回落;預計后續總體CPI將在年中達到3%附近的年內偏低位置,而后可能出現階段性小幅反彈。

          悲觀中開局,任何變化,都是機會 | 2023下半年資產配置指南

          從美聯儲動態來看,美聯儲6月議息會議維持政策利率不變,仍在5~5.25%區間;最新點陣圖顯示,聯儲官員的利率預期有所上移,暗示23年下半年還將加息50bp。會議上調增長和通脹預期,下調失業率預期,顯示最近美聯儲對軟著陸有較強的信心。

          從權益市場風格看,當前價值風格具備一定安全邊際的優勢。目前成長估值分位較高,且表現為部分行業所帶動的估值提升,需緊密跟蹤這些行業盈利是否能持續提升,短期化解估值拉升后的不確定性。

          投資建議

          一、權益

          1.基準利率維持高位的背景下,制造業PMI維持低位,企業利潤處于觸底階段;
          2.當前大類指數的估值回升,行業間的估值分化較明顯;
          3.價值風格的絕對估值和相對估值具備比較下的安全邊際;成長的估值繼續回升,企業利潤能否釋放從而支撐價格成為關鍵因素,成長風格短期可能會經歷風險釋放及波動加大,但長期來看由AI推動的成長行業生命周期仍值得關注。


          二、固收
          1.在貨幣政策尚未轉向基準利率維持在高位的背景下,貨幣市場基金規模不斷擴大,投資吸引力依舊顯著;
          2.通脹回落整體方向不變,近期美債收益率上行提前反應下半年加息終點預期,利率債交易性機會有所提升;
          3.投資級債在加息結束前維持震蕩上行走勢,高收益債預計會受美國經濟衰退影響而存在更大波動。

           

          三、商品

          1.原油、有色等工業品價格雖有基本面支撐,但仍需經歷宏觀面考驗,結合全球整體貨幣緊縮的背景下,價格上行空間有限;2.在市場對于未來經濟不確定性的擔憂及各國央行增加儲備的背景下,可關注黃金的配置價值。

          風險提示:投資有風險?;鸬倪^往業績并不預示其未來表現。相關數據僅供參考,不構成投資建議。投資人請詳閱基金合同,并自行承擔投資基金的風險。好買提醒:本文版權為好買財富所有,未經許可任何機構和個人不得以任何形式轉載和發表。如有轉載需求,請在文章下方留言。

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